险企穿越疫情极端考验:NBV增长迎挑战 利润增长(2)

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摘要：另一方面，随着寿险负债端的逐季改善，上市险企全年NBV增长有望持续改善，广发证券(17.900, -0.55, -2.98%)预计全年增速约为-12%-9%;而EV虽然受NBV增速放缓和投

另一方面，随着寿险负债端的逐季改善，上市险企全年NBV增长有望持续改善，广发证券(17.900, -0.55, -2.98%)预计全年增速约为-12%-9%;而EV虽然受NBV增速放缓和投资偏差的拖累，预计较2019年增速有所放缓，但得益于存量有效业务的价值释放和高额的新业务价值，全年上市保险公司内含价值仍可以保持13%-16%的高速增长态势，预计穿越负债下行周期稳定增长的可能性较大。

随着社融增速回暖、PMI超预期，目前10年期国债收益率明显反弹。展望未来，内外 经济均有望逐步走出疫情阴霾，后续宏观经济有望逐季改善。5月份经济数据明显回暖，工业、服务业、消费、投资数据均有所好转，外部环境方面随着疫情的逐步控制和多项政策的刺激，外部经济主体也有望回暖，利好中国的出口。无论是宏观经济的逐步企稳，还是货币政策的变化，长端债券利率趋势在下半年相对明朗，有望保持稳定。

NBV增长面临挑战

从保险公司角度来看，疫情叠加公司转型将导致NBV增速进一步分化，NBV增速有所承压。寿险公司内含价值的增长主要来自于新业务价值贡献、内含价值预期回报、运营价值偏差、投资价值偏差、假设变动以及资本变动等因素，其中，新业务价值占比一般最高，基本维持在50%左右。

根据光大证券(28.680, -1.35, -4.50%)的测算，在其他条件不变的情况下，NBV增速每下降2%，EV增速下降小于0.2%，预计NBV增速放缓短期内对内含价值影响不大，但长期或影响行业估值中枢。预计险企2020年NBV增速有所分化，平安为0、国寿为10%、新华为0、太保为-5%，内含价值增长为平安16%、国寿16%、新华15%、太保14%。

除了NBV增长的挑战外，投资收益率也会影响险企内含价值的可靠性。在全球经济波动周期下，一季度以后，保险资金组合配置压力较大，EV的可靠性及稳健型需要重估。未来，随着长端利率长期维持较低水平影响长期投资收益率假设，险企EV面临重新调整的压力。

长期以来，国内较高的利率导致以前年度保险产品定价利率较高，随着中国GDP增速的下行，资产平均年收益率下行。参考国际经验，港股保险公司长期投资收益率均低于5%，国内上市险企内含价值投资回报假设为5%，在长端利率下滑的情况下，投资收益率如每下滑50BP，对各家险企EV将产生不同程度的影响。人保由于大部分为财险业务，EV下滑幅度最小为0.99%，平安在寿险业务为主的险企中最为稳健，EV下滑5%。

光大证券认为，新业务价值是内含价值增量的重要组成，内含价值的稳健增长是保险股价值提升的核心。2019年，各险企新业务价值在内含价值增量中的占比基本维持在50%以上，经测算，NBV增速每下降2%，EV增速下降小于0.2%。投资收益率假设下调50BP，总内含价值下滑4.8-8.7个百分点，内含价值的稳健成长保证保险股年收益率稳定持续。目前，各险企虽面临疫情叠加不同转型的压力，但估值处于10年中低位水平，长期配置价值凸显。预计2020年疫情叠加转型将导致险企NBV承压，增速进一步分化。

短期来看，疫情虽然对保险公司展业及保费收入增长产生较大的负面影响，但长期来看，疫情推动了整个保险行业的发展。一方面，疫情带来的对线上销售、承保、理赔、退保的需求，推动保险行业从传统向创新发展，从线下向线上发展，推动互联网保险进程。另一方面，疫情带来的人民群众对保险认知的改变及健康保障意识的提升将带动健康险、养老险的增长。保险行业短期或有波动，长期价值提升潜力巨大。

从2010年以来近10年A股保险行业估值长期中枢为1.2倍PEV，2019年年初处于行业近5年的估值低点，2019年一季度，险企估值开始修复。目前，上市险企估值普遍处于近10年历史最低位水平。即使由于利率下行预期险企估值难以修复，每年也能实现盈利增长的增值，长期配置价值凸显。

疫情后时期保险行业机遇与挑战并存，一方面，疫情发生以来健康险意识逐步提升，预期健康险需求将进一步加大，同时保险公司健康险产品进一步完善。疫情也使得互联网保险的重要性和必要性再次得到凸显;另一方面，疫情叠加公司转型将导致NBV增速进一步分化;全球经济波动周期下，投资收益率假设影响内含价值可靠性的问题值得关注。

实际上，保险投资端受利率下行影响较大，也是近年来资本市场关注的热点。利率下行叠加资产荒，未来保险投资的新出路究竟在哪?从投资端切入，通过对成熟市场保险行业资产配置的研究，信达证券得出的结论是:第一，保险资金收益率受利率下行的绝对影响正在削弱;第二，当前股价隐含的投资收益率假设较低，国寿、平安、太保、新华隐含的收益假设远低于长期投资收益率假设5%，估值隐含了投资端的悲观预期;第三，近期经济回暖叠加宽信用导致无风险收益率企稳回升，支撑保险股估值提升。

文章来源：《市场周刊》 网址: http://www.sczkzz.cn/zonghexinwen/2020/0710/356.html

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